一線醫療VC調研訪談：資本寒冬也攔不住的醫療瘋漲

2021-02-24 10:23

春節結束，2020年已經徹底過去。

醫療行業在2020年經歷的一切，就像魔幻般的巴塞羅那的圣家堂，它在資本寒冬中動工，以一種難以預料的方式被塑造。

在對紅杉、深創投、鼎暉、斯道資本、元生創投等一線醫療VC的調研訪談中，我們不難發現，2020年的醫療領域投資，由于VUCA時代的高不確定性而出現了許多戲劇化的場景。然而，盡管如此，這個行業仍然在成長而非停滯。其中，新冠病毒的襲擊，讓我們看見了傳統醫療產業鏈的脆弱性，也更加凸顯出這一行業對于捍衛社會運轉的的基石作用。因此，當疫情初步阻斷、新基建等新動能強勢注入的下半年，醫療產業在投資上又迎來了強勁的爆發。

而我們調研的重點，正是2020年為2021年的變化埋下了什么伏筆，又增添了什么變量，以及這些變量可能爆發的方式。

數據顯示，2019年中國的公共健康醫療整體市場規模在8萬億元左右，十年后，也就是2029這個行業的規模會達到16萬億元，資產規模超過房地產，成為第一大行業。無疑，2020年成為這個躍遷過程中的增長拐點。

2020年醫健領域一線投資人感受到了哪些重大變化？2021年的挑戰他們如何應對？對于這些問題，動脈網采訪的機構投資人試圖給出答案，必須指出，受訪者大多在醫療投資行業從業超過10年，有著豐富的投融資經驗，在他們的過往成績單上不乏千億市值的醫療企業。而且，他們對這個產業也保持著足夠的好奇，始終勤勉地活躍在行業一線。

為了從宏觀和微觀兩個維度展現我們的收獲，本文將按照《上篇·宏觀瞻局》和《下篇·細分板塊分析》的形式呈現這次思想的盛宴。

上篇·宏觀瞻局

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001．準備面對寒冬卻迎來行業大熱

2020年，這一行業以做好準備面對寒冬的姿勢，迎來了一個大熱的市場。

據統計，2020年醫療領域全年發生了260多起投融資事件，66家公司IPO，A股募資金額TOP10中有6家創新藥研發企業。在這場流動的盛宴中，人人都想分一杯羹。

在有些熱門領域發生了項目爭搶，有一位投資人引用了一句話——就像狼群沖進了火炭之上，除了瘋狂還是瘋狂。

有投資人表示，你會發現心血管介入、神經介入、運動醫學這些賽道，企業的估值已經遠遠超過了目前整個賽道的市場空間預測上限。但即使是這些賽道，項目依然不乏投資人爭搶。

以神經介入這一2020年最為火熱的醫療器械細分賽道為例，熱門項目的估值，已到了許多一線VC無法接受、無法參與的程度，“我們認可項目的價值，但無法接受項目的估值，這一指標在決策過程中一漲再漲，最后高到了我們已經無法參與的地步”。

估值瘋漲，項目爭搶或許在TMT行業中是常態，但在醫療健康這個一向穩健的賽道，卻是一個多年不見的異數。2020年，看好了企業的投資人發現已經無法再等，企業估值兩個月漲了三倍。即使在這樣的情況下，依然要咬牙投進去。

但值得我們警惕的是，這輪爆發之下，真正的驅動并不是行業產生了劃時代的技術或模式。這場狂歡原始的驅動力其實市場情緒的能量波動所致，更準確的說，是來自二級市場，包括二級市場投資情緒的傳導和二級市場上市政策的改變。

鼎暉投資創新與成長基金合伙人柳丹博士表示：“2020年的資本熱潮，和二級市場情緒蔓延到一級市場相關，這是2020年非常特殊的因素。2020年初爆發的新冠疫情讓社會停擺，大家對于經濟社會發展預期并不高，所以普遍持觀望或偏悲觀。隨著疫情得到控制，抗疫過程成為一個窗口，讓大家看到醫療產業的價值，更注意到，在檢驗檢測、疫苗研發、新藥等領域，中國的生物醫療技術已經有了長足的進展，具備了和國際競爭者PK的潛力，因此受到了熱情的追捧，而且，二級市場開始上漲的情緒，很快就傳導到了一級市場。”

去年醫療市場大熱的另一大驅動因素則是二級市場退出渠道的綠燈亮起，無論是科創板、港股還是A股，大量的醫療企業可以上市，成為了IPO主力軍，為一級市場投資提供了有效的退出渠道。因此，整個2020年，71個醫療健康項目上市，IPO市值共計1．56萬億元。其中分別上市了42家生物科技類企業和20家醫療器械企業。

站在全球視野上看，也有投資人強調了資金流動性這一影響因素。

紅杉中國董事總經理曹弋博表示：“2020年全球流動性充沛，大量非本領域資金配置性的進入，退出渠道的通暢，都讓基金更加積極地投資醫療行業，導致了整個行業無論是項目量還是投資金額都大幅上升。”

斯道資本管理合伙人兼中國區負責人臧加綸指出：“從資金方面考慮，美元基金受到美元流動性充足、美國資本市場上揚的影響，資金相對較為充足；人民幣基金方面，資金的流動性也得到了一定的改善，且由于國家和地方政府對于醫療行業和生物技術產業發展的更加重視，大量資金進入到這個領域里來，這些都增加了醫療投資的熱情。”

顯而易見的是，這些因素在2021年并沒有大的改變，因此，預計醫療行業的大熱還將會持續。

首先，疫情并未完全消散，這一事實將進一步提高醫療行業在全行業資產配置中的比重，頭部醫療專業基金將會吸引到更多的注資，政府引導基金和企業戰投也會繼續加大醫療產業的布局。

其次，在二級市場，醫療IPO爆發這一趨勢也可能不會快速回落，此外，過去一年二級市場上醫療板塊的蓬勃，也會是醫療初創企業估值進一步增長的催化劑。2021年，IPO的盛宴還將繼續。

上市綠燈開放后，第一波的企業體量會相對更大、更成熟一些。接下來，一些體量相對較小，但相對優質的企業也將走上資本市場。

IPO增多有著深遠的影響，首先是讓一、二級市場投資的邊界更加模糊。

紅杉中國曹弋博指出：“科創板、港股為醫療企業提供了一波證券化的機會，大量的公司會成為上市公司。但新周期下的上市只能說是一個榮譽，投資的核心是賺成長的錢，隨著大量企業的證券化，在已上市公司這個層面同樣會有很多機會。所以無論是在一級市場還是二級市場投資，都是看公司長遠的發展。美國市場上很多醫療專業投資機構就會用幾乎統一標準來在一二級市場同時選擇投資標的。”

其次，從更長遠的發展來看，二級市場也將迎來兩極分化。

二級分化的趨勢在2018年就推出了18A政策的港股市場已有苗頭，18A政策允許未盈利的生物科技公司上市后，已有超過20家未盈利生物科技公司上市，大量剛剛進入2期臨床的創新型醫藥類企業變成了二級市場的上市公司。但殘酷的事實是有不少公司跌破發行價。以歌禮制藥為例，2016年底，歌禮融資后估值為7．38億美元，但港股上市兩年后的市值只有30億港元左右。

深創投健康產業基金合伙人周伊表示：“二級市場未來將呈現兩極分化，甚至可能出現估值倒掛，這也就要求投資人對一級和二級市場的投資思維必須要連貫起來，要深刻理解一二級市場的聯動”。

一個必須注意的方向是，由于大批公司上市，未來上市公司之間的并購也將頻繁發生。并購發生的原因有兩方面，一是上市企業有內生增長需求；二是隨著國內的醫藥行業格局集中度提升，大魚吃小魚的并購現象也會頻繁發生。

醫療投資市場突然迎來了大熱，也值得讓我們警惕。在面對不斷更迭的技術和持續刷新的IPO數字和融資數字，行業中無論是投資人還是創業者或許都很難分清這種繁榮之下有多少泡沫。

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