“PCB果汁”4連跌，算力材料商也拉不動(dòng)“老登股”

2026-06-25 11:51

導(dǎo)語：被退貨的甬強(qiáng)到了“果汁大王”的手上，還強(qiáng)不強(qiáng)？

“市占率不足1%”，“濃縮果汁龍頭”安德利（605198.SH）跨界AI的故事還能講下去嗎？

10天前（6月15日晚），安德利宣稱要跨界收購“AI算力材料商”寧波甬強(qiáng)科技有限公司（簡稱“甬強(qiáng)科技”）控制權(quán)，結(jié)果當(dāng)天就收到了上交所的監(jiān)管工作函。6月23日晚，安德利公布了對(duì)監(jiān)管函的回復(fù)內(nèi)容，其中顯示，甬強(qiáng)科技2025年?duì)I收約2.24億元，相比行業(yè)龍頭企業(yè)臺(tái)光電子、生益科技等規(guī)模較小，市占率不足1%。

但安德利緊接著表示，甬強(qiáng)科技已具備M8級(jí)別及以上高速覆銅板產(chǎn)品的研發(fā)及生產(chǎn)能力。

之前在宣稱收購甬強(qiáng)科技時(shí)，安德利列出的甬強(qiáng)科技客戶名單堪稱“豪華”：直接客戶包括勝宏科技、深南電路、滬士電子、生益電子、方正科技、廣合科技、興森科技、越亞半導(dǎo)體等，終端客戶包括浪潮信息、中科曙光、新華三、中際旭創(chuàng)等，從AI服務(wù)器到PCB再到光模塊，各個(gè)領(lǐng)域的龍頭公司都是甬強(qiáng)科技的客戶，然而在不足1%的市占率面前，這份“豪華”的客戶名單顯得黯然失色。

同樣失色的還有安德利的股價(jià)，在宣布收購甬強(qiáng)科技之前的6月12日至17日，安德利A股股價(jià)在連續(xù)四個(gè)交易日內(nèi)累計(jì)上漲46.16%。截至6月17日收盤，安德力股價(jià)報(bào)86.1元/股，總市值達(dá)287.74億元。

港股同步暴漲，6月16日，安德利果汁（港股2218.HK）開盤一度大漲80.44%，領(lǐng)跑全市場(chǎng)，當(dāng)日收盤漲幅28.51%。

但從6月18日至6月24日，安德利的A股股價(jià)已經(jīng)完成了4連跌，中間雖然橫跨了一個(gè)端午節(jié)小長假，也沒能止住頹勢(shì)。

截至6月24日收盤，安德利最新市值約232.8億元，和6月17日相比，總市值已縮水約55億元；最新股價(jià)69.67元/股，與前幾日剛達(dá)到的歷史最高價(jià)86.25元/股相比，跌幅接近20%。安德利港股也自6月17日后多日下跌，截至6月24日，股價(jià)23.44港元/股，相比6月16日41.14港元/股的價(jià)格，跌幅更是高達(dá)43%。

01 甬強(qiáng)科技到底“強(qiáng)不強(qiáng)”？

其實(shí)在安德利之前，甬強(qiáng)科技就賣過一次了，只不過因最終價(jià)格等未能談妥，導(dǎo)致交易終止。

今年1月16日，延江股份（紙尿褲材料企業(yè)）董事會(huì)通過重組方案，計(jì)劃以發(fā)行股份+支付現(xiàn)金方式，收購甬強(qiáng)科技28名股東合計(jì)98.54%股權(quán)，并配套募集資金，全面切入半導(dǎo)體材料賽道。

5月18日，延江股份正式公告終止交易，這距離公告收購不足4個(gè)月。導(dǎo)致延江股份終止收購甬強(qiáng)科技的原因，主要是業(yè)績對(duì)賭承諾、并購估值定價(jià)兩大關(guān)鍵條款未達(dá)成一致。

值得安德利股東參考的是，延江股份在宣布收購甬強(qiáng)科技前，公司股價(jià)就開始上漲，隨著公布收購事項(xiàng)，該公司股價(jià)上漲趨勢(shì)更明顯，今年3月達(dá)到股票最高值30.94元/股。但在收購終止的消息公布之前的5月8日，延江股份的股價(jià)就提前開始下跌，股價(jià)的頹勢(shì)一直延續(xù)至今。

目前延江股份股價(jià)在12元的價(jià)格帶徘徊，與3月份的最高點(diǎn)相比，跌幅高達(dá)60%。

而安德利的股價(jià)也在公司宣布收購甬強(qiáng)科技前就出現(xiàn)“搶跑”情形，現(xiàn)在又隨著監(jiān)管函的下發(fā)連續(xù)下跌，投資人關(guān)注的不僅是未來走勢(shì)，也很關(guān)注這筆交易最終能否完成，以及如果真能完成收購，甬強(qiáng)科技能否真正成為安德利的第二增長曲線？

從目前資料來看，甬強(qiáng)科技2024年、2025年分別凈虧損4440.6萬元和6695.81萬元，2026年一季度凈利潤192.71萬元，雖然階段性扭虧，但經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)：2025年和2026年第一季度分別為-5231.05萬元和-92.08萬元。

甬強(qiáng)科技的核心收入來自傳統(tǒng)覆銅板（FR4），其2025年收入的73%都來自FR4類別。在傳統(tǒng)覆銅板領(lǐng)域，F(xiàn)R4是應(yīng)用最廣泛的環(huán)氧樹脂玻璃纖維布基覆銅板，長期占據(jù)覆銅板市場(chǎng)最大的出貨量份額，通用領(lǐng)域包括消費(fèi)電子、通信設(shè)備、汽車電子、工業(yè)控制等。

但這個(gè)領(lǐng)域已經(jīng)形成了相對(duì)集中的格局。2024年，建滔積層板、生益科技、臺(tái)光電子的全球市占率分別達(dá)14.3%、13.6%、13.3%，頭部企業(yè)在產(chǎn)能規(guī)模及成本管控方面優(yōu)勢(shì)顯著。

面對(duì)強(qiáng)大的同行，甬強(qiáng)科技想要在FR4擴(kuò)大市場(chǎng)份額的難度不低。此外，數(shù)據(jù)顯示，2024年、2025年及2026年1季度，甬強(qiáng)科技FR4業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)為負(fù)，但占總營收比例持續(xù)下降；同時(shí)，高速覆銅板的營收比例持續(xù)上升，毛利率也自2025年開始轉(zhuǎn)正。很明顯，甬強(qiáng)科技在調(diào)整業(yè)務(wù)主線，從FR4向高速覆銅板遷移。

目前，覆銅板行業(yè)的市場(chǎng)分兩大類：一是手機(jī)、折疊屏、可穿戴、車載智能產(chǎn)品等終端消費(fèi)品的升級(jí)，帶動(dòng)覆銅板從FR4基材向HDI高密度互連升級(jí)；二是AI算力的提升，帶動(dòng)高速覆銅板向極低的介電損耗（Df）方向發(fā)展，且需求量巨大。

從市場(chǎng)需求來看，高速覆銅板直接或間接關(guān)聯(lián)PCB、光模塊、AI服務(wù)器等AI算力產(chǎn)業(yè)，是當(dāng)下最熱的細(xì)分領(lǐng)域之一。

目前，高速覆銅板主要由日韓及中國臺(tái)灣企業(yè)占據(jù)主導(dǎo)地位，甬強(qiáng)科技在這塊參與的是M4到M9等級(jí)的材料（在高速覆銅板領(lǐng)域，行業(yè)普遍采用松下電器產(chǎn)業(yè)株式會(huì)社Megtron覆銅板分級(jí)體系作為性能標(biāo)準(zhǔn)，“M”后面的數(shù)字越大，代表材料的介電損耗越低，能承載的信號(hào)傳輸速率越高，技術(shù)難度和市場(chǎng)門檻也呈指數(shù)級(jí)上升）。

這里需要注意的是，高速覆銅板的產(chǎn)品代際轉(zhuǎn)換由3-5年更新1代趨向1-2年更新1代，這不僅對(duì)于材料的研發(fā)技術(shù)儲(chǔ)備和資本投入提出挑戰(zhàn)，也更容易讓公司因研發(fā)、生產(chǎn)周期和市場(chǎng)供需不匹配，而陷入“錯(cuò)配陷阱”。

除了技術(shù)迭代，頭部PCB企業(yè)對(duì)新的覆銅板供應(yīng)商導(dǎo)入起量，從驗(yàn)廠通過到材料批量使用通常需要1-2年的觀察期。

甬強(qiáng)科技表示公司M6到M9級(jí)別的高速覆銅板已經(jīng)獲終端客戶驗(yàn)證通過并實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)（量產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)為年銷售收入超100萬元，非行業(yè)共通標(biāo)準(zhǔn)）。

不過在甬強(qiáng)科技列出的客戶名單中，即便通過驗(yàn)證，也不代表就可以實(shí)現(xiàn)銷售。

比如甬強(qiáng)科技已經(jīng)通過了越亞半導(dǎo)體測(cè)試（尚需越亞半導(dǎo)體終端客戶測(cè)試認(rèn)證），但尚未與越亞半導(dǎo)體產(chǎn)生量產(chǎn)收入；以及，之前滬士電子參與甬強(qiáng)科技與國際頭部終端客戶M8-M10等級(jí)材料認(rèn)證，2023年甬強(qiáng)科技對(duì)滬士電子還有部分銷售收入，但2025年即2026年1季度，甬強(qiáng)科技已經(jīng)1年多沒有與滬士電子發(fā)生交易。

截至2026年1季度，甬強(qiáng)科技的產(chǎn)能利用率僅39.62%。

02 5倍估值收購“掏空”現(xiàn)金儲(chǔ)備，安德利很有錢嗎？

距離和延江股份交易終止僅一個(gè)月后，甬強(qiáng)科技與安德利洽談并購。

安德利稱收購甬強(qiáng)科技總對(duì)價(jià)初步預(yù)計(jì)為6-8億元，對(duì)應(yīng)收購估值約12-14億元，按照標(biāo)的公司2025年未經(jīng)審計(jì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)計(jì)算，本次收購估值增值率約473%-569%，市銷率約5.36-6.25。

截至2026年5月末，安德利貨幣資金及交易性金融資產(chǎn)合計(jì)金額為8.16億元，且是可自由支配的現(xiàn)金儲(chǔ)備。此外，安德利已取得多家銀行授信合計(jì)5億元，授信品種包括綜合授信、流貸等，且均為信用授信（無需擔(dān)保），貸款利率在2.3%-3%區(qū)間。

綜合來看，安德利要完全靠自有資金支付這筆交易，顯然會(huì)掏空目前的現(xiàn)金儲(chǔ)備。安德利此前也稱，這筆交易對(duì)公司短期將形成資金壓力。

為控制風(fēng)險(xiǎn)，安德利表示，將與轉(zhuǎn)讓方（甬強(qiáng)科技的股東）協(xié)商分批次付款，拉長周期平滑現(xiàn)金流壓力，并合理使用低息授信等方式支持主營業(yè)務(wù)，控制融資成本；此外，安德利還計(jì)劃，如果收購成功，將在收購后優(yōu)化用甬強(qiáng)科技費(fèi)用結(jié)構(gòu)、加快回款，提升其自身造血能力，并在短期內(nèi)嚴(yán)控新增大額資本支出，保障資金安全。

早在本次收購前，安德利已有跨界科技布局動(dòng)作。

3月31日公告，安德利擬出資5000萬元認(rèn)購四川鼎興未來創(chuàng)投基金16.67%份額，基金聚焦電子信息硬科技，70%資金投向天使、初創(chuàng)科技企業(yè)，為切入半導(dǎo)體賽道提前鋪墊。

而在這次跨界收購計(jì)劃之前，安德利的主業(yè)聚焦在濃縮果汁領(lǐng)域。

安德利全稱“煙臺(tái)北方安德利果汁股份有限公司”，1996年成立，2003港交所上市、2020上交所上市，其市場(chǎng)覆蓋已經(jīng)從國內(nèi)走到全球范圍。天眼查顯示，安德利實(shí)控人為王安、王萌父女，王安也被媒體冠以“煙臺(tái)果汁大王”的美譽(yù)。

此前，國內(nèi)濃縮果汁行業(yè)長期為安德利、國投中魯、海升果汁、陜西恒通四家頭部企業(yè)主導(dǎo)，業(yè)內(nèi)俗稱“四大家”。

近年來，受資金鏈、經(jīng)營困境、破產(chǎn)重整、訴訟等多重因素影響，原四大家中的海升果汁、陜西恒通持續(xù)產(chǎn)能出清、逐步退出行業(yè)，中國濃縮果汁行業(yè)從傳統(tǒng)“四大家”全面轉(zhuǎn)向“兩強(qiáng)主導(dǎo)”的穩(wěn)定新格局，即安德利+國投中魯。

雖然消費(fèi)者平時(shí)很少直接接觸濃縮果汁，但大概率你平時(shí)喝的果汁飲料，就有安德利的產(chǎn)品。

近年來，安德利還加大了行業(yè)并購節(jié)奏，其2023 年收購阿克蘇恒通果汁資產(chǎn)、2024年收購延安富縣恒興果汁資產(chǎn)；2026 年 2 月競(jìng)得煙臺(tái)海升兩條生產(chǎn)線。

目前，安德利已在山東、陜西、遼寧等 7 省布局 11個(gè)生產(chǎn)基地，其核心食品類產(chǎn)品包括：濃縮蘋果汁、梨汁、桃汁、山楂汁、NFC果汁、檸檬汁、橙汁、果漿；果膠（打破國外百年壟斷，亞太唯一國際果膠制造商聯(lián)合會(huì)IPPA成員）等。

此外，安德利還發(fā)展有其他多元業(yè)務(wù)，涉足熱電能源、房地產(chǎn)、養(yǎng)馬島度假村、崑龍溫泉景區(qū)。今年以來又將收購觸角，伸向了科技領(lǐng)域，并新增創(chuàng)投基金布局電子信息硬科技。

需要注意的是，在前期加快收購后，安德利的業(yè)績出現(xiàn)下滑跡象。

2024年、2025年及2026年1季度，安德利營收分別為14.18億元、16.77億元和3.3億元，2026年1季度營收同比下降23.25%，凈利潤0.73億元同比下降15.52%。

或是物傷其類，或是前車之鑒，安德利在收購?fù)袠I(yè)務(wù)以及自身業(yè)績下滑的同時(shí)，自然會(huì)希望開拓新市場(chǎng)，應(yīng)對(duì)單一類型的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，但此時(shí)入局AI領(lǐng)域還是一個(gè)好時(shí)機(jī)嗎？

正如前文所述，其實(shí)PCB材料商這個(gè)領(lǐng)域，早已有巨頭吃下大部分市場(chǎng)，而股市在經(jīng)過前期AI板塊普漲的過度“熱情”后，已經(jīng)學(xué)會(huì)了甄別有技術(shù)、有市場(chǎng)的“真AI股”。

此外，6月17日，中國證監(jiān)會(huì)主席吳清在2026陸家嘴論壇上表示，將嚴(yán)查嚴(yán)處借科技之名蹭熱點(diǎn)、炒概念，甚至操縱市場(chǎng)、內(nèi)幕交易等違法違規(guī)行為。這也給部分蹭熱點(diǎn)、炒概念的上市公司敲了警鐘，而部分資金則選擇撤出暫無實(shí)際科技業(yè)務(wù)的股票，保障資金安全。

目前，安德利在主營業(yè)務(wù)未涉及集成電路電子信息互連材料相關(guān)行業(yè)領(lǐng)域經(jīng)驗(yàn)，無相關(guān)行業(yè)領(lǐng)域的人才、技術(shù)、客戶及供應(yīng)商儲(chǔ)備，而甬強(qiáng)科技能否進(jìn)一步取得市場(chǎng)份額、未來高端產(chǎn)品收入是否能實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步成長、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)是否能夠進(jìn)一步優(yōu)化，尚存不確定性。

你怎么看安德利這場(chǎng)跨界收購？

原文標(biāo)題 : “PCB果汁”4連跌，算力材料商也拉不動(dòng)“老登股”