靠集采扭虧為盈后赴港上市，賽諾醫療還需一次出海躍遷
出品 | 子彈財經
作者 | 張玨
編輯 | 蛋總
美編 | 倩倩
審核 | 頌文
科創板上市近七年后，賽諾醫療把下一站放在了港交所。
2026年5月底，賽諾醫療向香港聯交所遞交H股發行及主板上市申請，招銀國際為獨家保薦人，擬開啟“A+H”資本市場布局。
此前，受冠脈支架集采落選影響，這家醫療器械公司業績一度陷入虧損，但在2025年扭轉了頹勢：2025年，賽諾醫療實現營業收入5.25億元，同比增長14.53%；歸母凈利潤4728.63萬元，同比增長3057.07%。
從招股書來看，在實現扭虧為盈后選擇赴港上市，賽諾醫療希望證明的不僅是自身已擺脫集采帶來的業績沖擊，還有具備成為全球化介入醫療器械公司的潛力。
只是，一家“小而美”的企業，該如何在激烈的競爭中實現規模化、全球化的進階？
1、靠集采“起死回生”
賽諾醫療成立于2007年，2019年登陸科創板，是國內較早進入高端介入醫療器械領域的企業之一。
公司產品主要集中在冠脈介入和神經介入兩大方向，前者用于冠心病患者經皮冠狀動脈介入治療，產品包括藥物洗脫支架、冠脈球囊、棘突球囊等；后者主要面向腦卒中相關疾病治療，覆蓋顱內支架、顱內球囊、取栓支架、密網支架等產品。
冠心病和腦卒中均是高發心腦血管疾病，介入治療器械既關系到醫院手術能力，也長期是高值耗材集采和國產醫療器械公司發力的重點領域。
在招股書和公開資料中，賽諾醫療被視為一家創新型介入器械且具有出海能力的企業。
截至2026年5月，公司已有26款商業化產品，其中24款為第三類醫療器械，業務覆蓋約30個國家和地區。
其冠脈產品HT Supreme藥物洗脫支架、HT Infinity藥物洗脫支架，以及神經介入產品NOVA NEO顱內藥物洗脫支架、AUCURA血流導向密網支架等，是公司目前最重要的產品組合。
賽諾醫療也強調，其多款產品在國內冠脈介入和神經介入細分市場中市占率靠前。這使其成為A股介入器械公司中相對少見的細分龍頭標的。
上市初期，賽諾醫療高度依賴冠脈介入業務。
2020年，公司營業收入為3.27億元，但國家首輪冠脈支架集采實施后，當時公司主力產品冠脈藥物洗脫支架因材質等原因未能進入中選名單，冠脈業務受到明顯沖擊。
到2022年，公司營業收入降至1.93億元，歸母凈利潤虧損1.62億元。對于一家產品線尚未完全鋪開的高值耗材企業而言，失去核心產品的集采準入，意味著醫院覆蓋、終端銷量和現金流都會受到影響。
轉機出現在2023年后。國家冠脈支架集采進入接續采購階段，賽諾醫療兩款新一代冠脈藥物洗脫支架HT Supreme和HT Infinity進入集采范圍，獲得醫院放量機會。
（圖 / 賽諾醫療港股招股書）
公司冠脈球囊產品也逐步進入集采體系，其中冠狀動脈棘突球囊擴張導管在獲批后成為冠脈業務新的增長點。
2025年，冠脈介入業務收入同比增長21.92%至3.09億元，主要因為第二輪冠脈支架帶量采購政策落地實施進入第三年，兩款集采冠脈支架產品和冠脈球囊產品銷量持續增長。
（圖 / 賽諾醫療港股招股書）
同期，神經介入業務也成了第二條增長線。2025年，這一業務收入同比增長5.3%至2.15億元。
這一增速并不算高，但結構上已有變化：顱內支架產品銷量大幅增長，部分產品雖單價下降，但銷量增幅覆蓋了價格下滑；通路類產品、急性缺血性卒中治療產品銷量增長；新增涂層密網支架產品在2025年四季度開始規模銷售。
2023年至2025年，賽諾醫療營收從3.43億元增至4.59億元，再到5.25億元；歸母凈利潤從虧損3960萬元、盈利150萬元，轉為盈利4728.63萬元。
2025年，公司支架產品收入3.31億元，同比增長26.98%，毛利率升至72.25%；經營活動現金流凈額也達到1.62億元。
進入2026年，一季度歸母凈利潤已達到2446.28萬元，同比增長723.85%，接近2025年全年凈利潤的一半。也因此，賽諾醫療選擇在此時“趁熱打鐵”迅速遞表港交所。
2、依然“小而美”，能否進一步規模化？
經歷了連續三年的收入修復后，賽諾醫療2025年營收也只有5.25億元，市值約80億元。而相比之下，國內介入器械第一梯隊企業已經是數十億元收入、數百億元市值的平臺型公司。
例如，微創醫療2025年收入超過70億元，母公司疊加旗下分拆上市主體整體市值約900億港元，業務覆蓋心血管、神經、骨科等多個板塊；樂普醫療2025年收入64.83億元，歸母凈利潤9.62億元，市值約500億元，業務則橫跨器械、藥品和醫療服務。
與這些“大而全”的平臺型企業相比，賽諾醫療仍是一家聚焦心腦血管介入的“小而美”公司。
例如，冠狀動脈DES（藥物洗脫支架）是賽諾醫療起家的核心產品，也是公司過去幾年受集采影響最大、之后又借集采放量為業績帶來實質修復和增長的業務。
但根據招股書披露的2025年中國冠狀動脈DES銷量市場份額，賽諾醫療的市占率仍只以10.4%位列第四，與第一名微創醫療27.6%的市占率仍有一定差距。
（圖 / 賽諾醫療港股招股書）
在神經介入領域，賽諾醫療在細分領域中的優勢較為突出。根據招股書，2025年中國ICAS（顱內動脈粥樣硬化性狹窄）適應癥顱內支架市場中，賽諾醫療按銷量計算的國內市場份額為41.0%，位列第一。
（圖 / 賽諾醫療港股招股書）
ICAS是導致缺血性腦卒中的重要原因之一，對于藥物治療效果有限、血管狹窄嚴重的患者，顱內支架植入是重要治療手段。
不過長期以來，該領域一直面臨術后再狹窄率較高的問題。傳統金屬裸支架一年內再狹窄率超過30%，部分產品還存在迂曲血管通過能力不足、穿支血管損傷風險較高等局限。
賽諾醫療的NOVA系列顱內藥物洗脫支架是目前全球少數專門針對ICAS開發的藥物洗脫支架產品之一，也是國內首個獲批用于該適應癥的藥物洗脫支架。
相比傳統裸支架，NOVA通過藥物涂層持續抑制血管內膜增生，顯著降低術后再狹窄風險。
公開臨床數據顯示，其一年內支架再狹窄率約為9.5%，明顯低于傳統裸支架。這使得賽諾醫療在ICAS這一細分市場建立起較強競爭優勢，并成為公司神經介入業務最核心的產品之一。
但ICAS顱內支架只是神經介入市場中的一個細分品類。若放到由外資主導的神經血管介入器械市場，賽諾醫療的體量仍然有限。招股書數據顯示，2025年中國神經血管介入器械市場中賽諾醫療總份額只有3.0%，而進口公司合計市場份額高達62.4%。
且招股書內指出，中國神經血管介入器械市場2025年市場規模僅為74億，預計到2028年才能超過百億，整體來看市場規模不大。
這也是賽諾醫療當前估值邏輯中最核心的矛盾：公司有細分產品優勢，卻還沒有形成足夠大的平臺規模。因此，賽諾醫療赴港上市后，需要向資本市場證明的不只是持續盈利的能力，還有規模化能力。
一方面，公司需要依托藥物涂層、支架設計和神經介入平臺，持續開發更高技術壁壘、更大適應癥空間的產品，并把單個產品優勢轉化為收入規模。
另一方面，公司還要在集采常態化下維持盈利能力。2025年，賽諾醫療綜合毛利率為65.56%，其中支架產品毛利率達到72.25%，這在高值耗材價格持續治理的背景下并不低。
但這一水平能否長期維持，取決于銷量放大、產品結構升級和成本控制能否繼續抵消價格下行壓力，這也是擺在賽諾醫療面前的長期考驗。
3、出海將是關鍵一躍
如果說，過去三年賽諾醫療的業績修復主要來自國內集采放量，那么未來能否進一步打開成長空間，很大程度上取決于國際化進展。
這也是公司選擇在盈利拐點出現后迅速遞表港股的重要原因之一。
目前，賽諾醫療的海外業務規模仍然有限。招股書顯示，2023年至2025年，公司海外收入分別為1024萬元、1805萬元和2937萬元，占總收入比例分別為3.0%、3.9%和5.6%。雖然保持增長，但絕對規模并不大。
（圖 / 賽諾醫療港股招股書）
從銷售區域來看，公司目前海外收入主要來自泰國、印度尼西亞、韓國、荷蘭、墨西哥、巴西等市場，整體仍以東南亞、拉丁美洲等新興市場為主。這些市場準入門檻相對較低，商業化周期較短。
但對于資本市場而言，真正能夠顯著提升醫療器械公司估值的，仍然是歐美等高端市場尤其是美國市場的準入和商業化能力。
過去幾年，賽諾醫療也一直圍繞這一目標進行布局。招股書顯示，公司已在美國、日本、荷蘭、新加坡等多個國家和地區設立辦公室，并持續建設海外銷售及注冊體系。
2024年，賽諾醫療還完成了對美國eLum公司的收購，以加快下一代產品研發及全球注冊進程。
目前，HT Supreme已進入德國、法國、意大利、西班牙等歐洲市場銷售，并于2025年獲得美國FDA附條件批準，成為國內首個通過FDA PMA審評并獲得附條件批準的冠脈藥物洗脫支架產品，目前正推進最終審批及商業化準備工作。
更受關注的出海產品是神經介入條線的COMETIU顱內藥物洗脫支架。COMETIU被視為賽諾醫療下一代神經介入平臺產品，是全球首款專門針對ICAS適應癥開發的自膨式藥物洗脫支架。
公開臨床數據顯示，其6個月支架再狹窄率僅為1.72%。2025年，COMETIU獲得美國FDA突破性醫療器械認定，成為全球首個獲得該認定的ICAS治療器械。
對于醫療器械企業而言，FDA突破性醫療器械認定并不意味著產品已經獲批上市，但意味著其被監管機構認定有望解決重大未滿足臨床需求，在后續審評過程中可獲得更多監管溝通和優先支持。
對于醫療器械企業而言，這類產品一旦完成注冊并進入美國、歐洲等高端市場，不僅意味著更廣闊的患者群體，也意味著遠高于新興市場的產品定價和利潤空間。
但要將這種預期轉化為收入并不容易。賽諾醫療招股書提到，臨床開發具有高度不確定性，周期長且成本高昂。在這個過程中，多中心國際臨床試驗是無法繞開的門檻。
這一點也體現在公司的采購結構中。招股書顯示，2023年至2025年，公司第一大供應商均為一家總部位于美國、專門提供臨床研究及醫療數據分析服務的機構，對其采購金額分別為1990萬元、2030萬元和2270萬元，占采購總額比例持續位居前列。
（圖 / 賽諾醫療港股招股書）
與此同時，一家位于愛爾蘭、專注于心血管臨床試驗及注冊服務的研究機構，也從2023年的第五大供應商上升至2025年的第二大供應商，2025年采購金額達到1030萬元。
因此，港股融資對賽諾醫療未來幾年持續增長的國際臨床試驗、全球注冊申報以及海外商業化投入具有重要意義。
總體來看，國內集采幫助賽諾醫療走出了經營低谷，但對于這家已經在多個細分領域建立技術優勢、卻仍受限于市場規模的企業而言，想真正完成從“國內細分龍頭”到“全球器械企業”的跨越，出海一戰，至關重要。
*文中題圖及未署名配圖來自：攝圖網，基于VRF協議。
原文標題 : 靠集采扭虧為盈后赴港上市，賽諾醫療還需一次出海躍遷
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